在股市周期熱出現消退之意的時候，商品期貨一把接過“漲價”接力棒，連夜大漲。

從交易層面看，杠桿造富讓期貨牛市獨具魅力，這個富產財富傳奇的交易高地，其每隔數年一次的周期大牛市也總讓人怦然心動。此次，周期熱在股市與期市之間傳導與共振，又一次勾起了投資者對期貨牛的遐想。

究竟，這一次周期逆襲，是價值風口還是投機狂潮？分析認為，此次期貨工業品的集體大漲，主要是受到現貨面帶動。今年以來，部分資源品種價格一漲再漲，周期性行業現貨企業利潤大面積好轉。期貨市場火爆行情背后，正是其價格發現功能的發揮過程。但需要注意，在缺乏長期支撐的情況下，頭寸過于集中在多頭陣營并非好兆頭，投資者需保持冷靜。

脫虛向實是普漲根基

在看見紅彤彤的期貨大盤后，滿倉資源股的股民于先生樂了。周三夜盤，焦炭、焦煤主力合約分別收漲3.9%、4.9%，鐵礦石主力合約亦收漲4.3%。這意味著，對次日的周期股票上漲有了信心。

周四早上，期貨市場一開盤，愈演愈烈的漲勢讓投資者看傻了眼。黑色系、有色金屬全天維持強勢，化工品同步走高。焦煤、滬鋅強勢漲停，滬鉛、焦炭、鐵礦石、聚丙烯均大幅收漲。農產品(9.06 停牌,診股)板塊受到提振但漲幅有限。

公交車上，大媽們的話題又從豬肉轉到了螺紋鋼。

2016年10月國內供給側改革政策落地推進以來，以黑色系為代表的國內商品期貨市場經歷了“暴漲—回調—上漲—大幅回調—再次強勢上漲”的過程。尤其是在最近一輪上漲中，多品種開花。相對知名投資標的黑色系而言，有色、化工板塊亦不甘示弱。這在昨日的行情中得到了集中體現。

不過，通過觀察不難發現，此次工業品期貨行情的集體大反彈，與股市周期熱一前一后，接踵而至。對于此番商品牛或周期熱背后的原因，市場流傳著兩種說法。一是供給側結構性改革引發的供應收縮，從而支撐了價格。二是經濟復蘇，社會總體需求好轉。

但在寶城期貨金融研究所所長助理程小勇看來，上述原因并不是本次商品牛啟動的充要條件。從行情走勢來看，本輪行情呈現出兩個隱蔽特點：一是商品出現普漲，不僅包括受益于供給側結構性改革的鋁、煤焦鋼等品種，還包括其他有色和化工品；第二，需求好轉的說法更是站不住腳，因為如果是周期性因素（需求層面）發力的話，則不會出現這樣的現象：7月份的地產、基建投資增速和汽車產銷增速數據均是回落的。“這說明終端消費和商品上漲是不匹配的。”

“我們可以從另外角度解釋商品普漲的邏輯。”程小勇解釋說，一是年初以來，金融去杠桿導致金融機構資產負債表擴張受限，資金出現脫虛向實跡象。對比以往脫實向虛帶來的金融資產大漲，同樣在流動性充裕背景下，脫虛向實會導致實物資產大漲，而實物資產中樓市投資受限，唯獨商品是最好的標靶；二是從成本角度來看，制造業中一些起輔助作用的原材料，如碳素、硅錳、石墨等價格在2011年至2015年持續下跌，導致其產能和產量受到沖擊，再加上煤炭價格上漲帶來的整個制造業能源成本抬升，造成很多輔助性原材料一貨難求，因此成本傳導因素蓋過實際供需；三是此輪行情還受環保因素、政策等影響較多，包括7月份制造業投資增速大幅回落，除了天氣，環保督查因素也導致了部分企業產出或者復產受阻。

“綜上，商品背離需求端而大幅上漲就可以解釋得通。”他說。

牛來否需看兩條件

回顧以往牛市，增量資金入場和市場成交額放大是期貨市場由熊轉牛的重要標志，兩個條件缺一不可。

中國期貨業協會最新統計數據顯示，7月全國期貨市場交易規模較上月有所上升，以單邊計算，當月全國期貨市場成交量為2.98億手，成交額為16.7萬億元，同比分別下降25.18%和12.28%，環比分別增長4.78%和9.86%。1-7月全國期貨市場累計成交量為17.8億手，累計成交額為102.6萬億元，同比分別下降33.95%和13.32%。

而中金所“最嚴期指新規”出臺時間是2015年9月份，距今已近兩年。因此上述成交量及成交額同比下滑因素中，期指受限因素影響料有限。此外，1—7月期市成交量超過3成的下滑幅度，在一定程度上排除了大量多頭入場埋伏的可能，亦難以佐證期貨“大牛”的到來。

除了成交、持倉量的配合，從另一個角度來看，期市出現大牛的重要表現之一是，市場對遠期普遍轉向樂觀，期貨品種基差走高，遠期合約升水明顯，但據中國證券報記者觀察，8月份以來，三大商品期貨交易所一半以上期貨品種的基差持續處于貼水或平水狀態。8月16日，多品種期貨升水走高，但其持續性仍是一個問號。

值得注意的是，在昨日的普漲潮中，行情火爆的品種上，成交增量顯著高于持倉增量，市場換手率較高，但洶涌的多頭在碾壓空頭的同時，其豐厚的獲利籌碼、龐大的身軀反而成了部分機構眼中的“肥肉”，隨時伺機“咬一口”。

如一家投資國內商品期貨的海外對沖機構首席投資官就說，可以預見的是，某黑色系品種在六個月內必然出現見頂反轉。一旦投機倉位出現重大方向轉變，對空頭來說都是一個極其誘人的獲利機會。

中國農業大學經濟學教授常清告訴中國證券報記者，大宗商品牛市初期具有四大特征。其一，宏觀經濟處于“商業景氣周期”，即蕭條階段的結束和復蘇階段的開始。這一時期一定會出現供給端企業倒閉、破產、資金鏈斷裂、利空消息頻發。其二，經過三到五年的下跌，大宗商品供求關系得以不斷調整，大類工業品由于不同的供求狀況而逐漸表現出底部特征。其三，每一次價格上漲都會受到分析師和輿論界指責。分析師們全面看空是大宗商品價格見底出現。其四，不同商品牛市初期的特征，因供求關系不同，價格變動非常復雜，甚至有些時候令市場誤認為還是熊市，極具欺騙性。

常清提醒，即使在牛市，也并非逢調整做多就掙錢，很多人牛市中追漲殺跌照樣賠錢。期貨投資自有特殊的規律，投資者須謹慎應對。

另外，目前針對部分品種，期貨交易所已采取監管措施。上周五（8月11日），上期所發布通知，自2017年8月15日起：螺紋鋼RB1710合約、RB1801合約日內平今倉交易手續費從成交金額的萬分之一調整為成交金額的萬分之五。該措施落地后螺紋鋼降溫明顯。市場人士認為，若普漲行情延續，不排除出現監管風暴。

持有資源股的投資者于先生說，會繼續關注期貨夜盤漲勢能否持續，而最擔心的是期貨市場調整和創業板反彈遇阻共振出現，無論如何，已經到了要時刻保持警惕的時候，會隨時準備減倉。

黑色系“帶頭大哥”成色幾何

未來，大宗商品的走勢，無疑還要看黑色系龍頭的臉色。黑色系自6月以來結束調整，開始新一輪上漲行情，至今漲幅明顯，其中螺紋鋼、熱卷、鐵礦石期貨價格漲幅均超過40%以上，其中焦煤漲幅達56%，焦炭漲幅甚至超過65%。

而探討未來黑色系走勢，供給側改革則是繞不開的話題。發改委數據顯示，今年上半年共退出煤炭產能1.11億噸，完成全年任務的74%，累計退出煤炭產能超過4億噸。鋼鐵行業通過兩年的強有力行政手段2016年去除粗鋼產能6500萬噸以上，2017年至今去除粗鋼產能近5000萬噸，同時今年6月30之前，高達1.2億噸以上的非法“地條鋼”產能也已全部取締。

“黑色系如此強烈上漲的原因，首先是在于國家宏觀層面背景的支持。”東吳期貨研究所副所長倪耀祥解釋說，自2015年底以來，國家積極推進供給側改革，取得了良好的進展。超過2億噸供應產能的減少使得鋼鐵行業長期嚴重供應過剩局面得到了徹底改變，整個行業也徹底扭轉虧損局面，各環節都有合理盈利，處于良性循環格局。

“同時國家大力推進環保政策的落實，是黑色系大漲的重要推力。6月份以來的上漲，很大層面上是多輪環保限產政策的出臺推動。基于往年冬季的惡劣環境，今年政府治理環境污染的決心和政策力度很大，環保督察先后多次啟動并監督實施。對此輪上漲影響較大的是7月31日在北京召開的京津冀及周邊地區大氣污染防治協作機制第十次會議，而此前山東省已宣布煤炭行業限產政策，隨后唐山市政府以及河北省政府先后出臺落實會議精神的具體政策措施，包括對承德、張家口、唐山、保定、邢臺、邯鄲市展開環保督察，限制鋼鐵焦化產能；采暖季焦化限產30%，鋼鐵限產50%等措施，都對黑色系價格走勢形成有力的推高作用。”倪耀祥說，黑色系上漲還有著強烈的季節性因素，即對“金九銀十”旺季到來預期的交易。

他認為，目前焦炭焦煤目前漲勢依然凌厲，盡管螺紋鋼、熱卷、鐵礦石近日出現了一定的調整，但都沒有改變其上升趨勢，調整結束后仍有望再度沖高。

(關鍵字：螺紋鋼 熱卷 鐵礦石 焦煤 焦炭 商品期貨)